- 森源電氣：并購標的在手合同已超25億元
- 2019年10月08日 來源：證券時報
提要：森源電氣發布問詢回復公告，詳解此番并購溢價的原因，并闡述收購標的公司的考量及后續拓展垃圾分類業務產業鏈條的布局。
多年來堅持“大電氣”發展戰略的森源電氣，近日因公告收購河南森源城市環境科技服務有限公司（下稱“森源城市環境”）100%股權，切入環衛服務產業而收到監管層問詢。
10月1日，森源電氣發布問詢回復公告，詳解此番并購溢價的原因，并闡述收購標的公司的考量及后續拓展垃圾分類業務產業鏈條的布局。據悉，截至評估基準日，森源城市環境已中標13個項目，合同金額達25.43億元。
交易價格具合理性
9月26日晚間，森源電氣發布公告稱，公司擬作價5.52億元，購買河南森源集團有限公司、河南森源重工有限公司合計持有的森源城市環境100%股權。
對此，深交所向公司下發問詢函，要求說明資產基礎法與收益法評估結果差異巨大的原因，并說明本次交易作價采用評估溢價更高的收益法而非資產基礎法的原因及合理性。
森源電氣在回復公告中表示，收益法是采用預期收益折現的途徑來評估企業價值，不僅考慮了企業以會計原則計量的資產，同時也考慮了在資產負債表中無法反映的企業實際擁有或控制的資源，如在執行合同、客戶資源、銷售網絡、潛在項目、企業資質、人力資源、雄厚的產品研發能力等，而該等資源對企業的貢獻均體現在企業的凈現金流中。
森源城市環境已進入快速發展階段，在環保服務業市場化背景下，客戶資源是公司最大的無形資產，而資產基礎法未能體現，故采用收益法評估結果作為最終評估結論。
此前，A股上市公司不乏溢價并購環保服務業公司的案例。
2019年8月，博天環境收購高頻美特利環境科技（北京）有限公司，溢價超過20倍。此外，2019年2月，京藍科技公告擬作價8.76億元購買中科鼎實環境工程股份有限公司（下稱“中科鼎實”）56.72%股權，交易評估增值13.37億元，評估增值率為728.86%。
森源電氣在問詢回復中表示，自2017年12月31日起，環保工程及服務（按同花順行業分類）行業上市公司共完成并購案例13個，其中現金收購9個，現金資產收購3個，資產收購1個，總交易金額130.46億元，平均市凈率為6.01（按實際交易價值除以評估基準日凈資產賬面價值計算），平均市盈率為25.92（按實際交易價值除以首次公告前一年凈利潤計算）。截至2019年6月30日，標的公司評估后市凈率為3.64。較同行業上市公司收購案例平均市凈率6.01（按當年中報計算）低了39.43%。
此外，截至2019年6月30日，標的公司評估后市盈率為18.53（按2018年凈利潤計算）。較同行業上市公司收購案例平均市盈率25.92（按首次公告前一年凈利潤計算）低了28.51%，市盈率低于行業平均水平，均顯示估值結果的保守及審慎。
標的在手訂單超25億
當前，國內環衛服務行業正處高速發展期。
2016年，國務院成立政府購買服務改革工作領導小組，統籌協調政府購買服務改革，落實推進相關工作。在各級政府購買服務指導性目錄中，環衛服務均位列其中，環衛市場化進程得以提速。
作為環衛服務業內的新興企業，森源城市環境近年來業績快速增長的同時，仍面臨較大的市場空間。根據《河南省環保裝備和服務產業發展行動方案》，目前河南省市場化程度只達到30%，尚有巨大的市場空間可以釋放。
據公司披露，截至評估基準日，森源城市環境已中標13個項目，合同金額25.43億元。依據預測審核報告，2019年7-12月至2023年度營業收入的年度增長率將分別為49.4%、55.3%、23.33%、18.86%、15.87%。
“環衛服務業務為政府公共事業項目，項目投資為政府預算資金，因此項目回款有保障，為公司未來業績提供了有力支撐?！鄙闯鞘协h境總經理王志軍表示，目前在手項目中合同期限為8年的占比達到80%，此外還有期限長達16年的項目。
依據環衛服務業務的運營機制，政府會按月或者按季度給第三方環衛服務企業支付相關費用，且長期項目逐步成為主流。目前森源城市環境已簽立的合同均簽訂有付款周期，其中99%都是月度付費，保障了公司業績的穩定增長和現金流的豐沛。
發揮協同效應
“實際上，在此番并購森源城市環境之前，森源電氣早在國內垃圾分類推行初期，就已瞄準該類市場，積極推進智能垃圾分類裝備的研發和生產，并已實現銷售?！鄙措姎饪偨浝聿芎晗蛴浾弑硎?，森源電氣近年來在新能源發電領域、垃圾發電領域與相關行業客戶建立了良好的合作關系，建立了較為廣泛的客戶資源，并熟悉行業運營模式。此番并購的森源城市環境公司，與上市公司在垃圾發電、智能垃圾分類等相關業務領域能夠實現業務、技術、客戶資源等方面的協同效應，進一步拓展公司垃圾分類業務產業鏈條，同時帶動公司智能垃圾分類裝備的研發、生產和銷售。在雙方的聯動發展下，公司將進一步完善涵蓋前端垃圾分類、中端垃圾收運轉運，末端垃圾處理等環節的全流程一體化服務。
王志軍表示，目前已經簽約及正在試運行的項目均為高端項目。這些項目需要的啟動資金金額相對較大，且對企業綜合實力要求偏高，因此很多中小企業基本沒有能力承接。森源城市環境被上市公司并購完成后，將充分利用現有資源和上市公司平臺優勢，拓寬其融資渠道，優勢明顯。另一方面環衛服務雖然屬于勞動相對密集型行業，但目前公司已通過信息化、科技化手段，實現了對項目執行過程的可視化和機械化，大大減少了人力成本。在人員管理優勢方面，通過近兩年的發展，公司也已搭建起了成熟的管理運營團隊，隨時可以應對新項目和新需求的轉變。
王志軍還表示，當前我國環衛服務行業尚處于發展初期，市場仍呈現小而散的局面，參與者中中小企業為絕大多數，有資金實力和技術能力的大型企業優勢明顯。目前該公司已立足中原，實現了先期的“跑馬圈地”。隨著公司服務范圍不斷擴大，管理技術水平逐步提升，企業無形間也形成難以逾越的壁壘。
