日前，據(jù)合生創(chuàng)展集團(tuán)有限公司(以下簡稱“合生創(chuàng)展”)方面披露，2020年前11個月，該公司累計實現(xiàn)合約銷售額已超過300億元，比上年同期增長了45%。

這也創(chuàng)下了合生創(chuàng)展在過去逾十年以來的最好銷售業(yè)績。當(dāng)前的房地產(chǎn)市場下，合生創(chuàng)展的開發(fā)模式不可復(fù)制。

一位在合生創(chuàng)展任職過的核心人士概括這家華南地產(chǎn)商的房地產(chǎn)模式時，稱其為“囤地開發(fā)”，即拉長開發(fā)周期，坐等土地升值。

2020年中期業(yè)績報告里，合生創(chuàng)展披露了名下地產(chǎn)項目的合約銷售額，其中在廣州，為合生創(chuàng)展貢獻(xiàn)最多銷售業(yè)績的是位于增城區(qū)新塘鎮(zhèn)的合生湖山國際項目，它從2010年就被納入了上市公司，一直開發(fā)銷售至今。

廣州合生湖山國際項目的開發(fā)計劃變化無常，開發(fā)節(jié)奏一拖再拖，從2010年到2019年末，該項目開發(fā)竣工比例不足36%，而其所剩部分的后續(xù)開發(fā)，又推遲到2023年以后。

僅在廣州這一城市，包括駿景花園、逸景翠園、華南新城、珠江帝景、帝景山莊、熹景半山、君景灣等地產(chǎn)項目，作為合生創(chuàng)展的土地儲備已綿延開發(fā)了至少十年之久，并仍將留待后續(xù)開發(fā)銷售。

過去逾十年時間里，合生創(chuàng)展持有的這些土地儲備的增值水平難以估量。但根據(jù)公開資料，廣州市到2009年時新房成交均價不足1萬元/平方米，而到2019年，廣州市新房成交均價已接近3萬元/平方米。

合生創(chuàng)展繼續(xù)囤地開發(fā)的同時，從今年開始，它將大把資金投向二級市場套利。僅在上半年，合生創(chuàng)展憑借在二級市場炒股，合生創(chuàng)展在賬面上已賺到了28.4億港元，對上市公司的利潤貢獻(xiàn)最多。

在房地產(chǎn)業(yè)務(wù)上的囤地開發(fā)，加大杠桿從二級市場炒股賺取快錢，這構(gòu)成了合生創(chuàng)展尤為另類的經(jīng)營模式。

核心項目逾十年僅開發(fā)3成

在合生創(chuàng)展名下的土地儲備里，廣州合生湖山國際項目由來已久。早在2010年，廣州合生湖山國際項目就被納入到上市公司，它是由合生創(chuàng)展收購而來。

合生創(chuàng)展銷售業(yè)績的增長，在今年上半年已有顯現(xiàn)，前6個月，合生創(chuàng)展實現(xiàn)合約銷售額超過130億元，同比增幅接近15%。

今年上半年，在合生創(chuàng)展名下在售項目里，位于廣州市增城區(qū)新塘鎮(zhèn)的湖山國際項目貢獻(xiàn)了最多的銷售業(yè)績，其合約銷售額達(dá)到了14.5億元。

在合生創(chuàng)展名下的土地儲備里，廣州合生湖山國際項目由來已久。早在2010年，廣州合生湖山國際項目就被納入到上市公司，它是由合生創(chuàng)展收購而來。

廣州合生湖山國際項目開發(fā)體量較大，2010年末時，該項目所剩開發(fā)面積(以物業(yè)竣工為計算依據(jù))為126.5萬平方米。

合生創(chuàng)展在每年都會制定名下土地儲備的開發(fā)計劃，廣州合生湖山國際項目也不例外。根據(jù)合生創(chuàng)展此前的開發(fā)計劃，廣州合生湖山國際項目在2014年實現(xiàn)35.2萬平方米竣工面積。

不過，隨后合生創(chuàng)展將該項目計劃于2014年的竣工面積下調(diào)至只有2.4萬平方米，后又進(jìn)一步減少到零。實際上，從2011年~2014年末，廣州合生湖山國際項目的開發(fā)建設(shè)幾乎處于停滯狀態(tài)。

一直到2015年開始，廣州合生湖山國際項目的建設(shè)進(jìn)度才有起色，這一年開發(fā)竣工了不到3.2萬平方米。此后的2016年~2019年，廣州合生湖山國際陸續(xù)實現(xiàn)竣工面積分別為5.3萬平方米、10.7萬平方米、4.3萬平方米、21萬平方米。

盡管在過去5年里，廣州合生湖山國際項目的竣工規(guī)模有所增加，但是相比項目開發(fā)體量及漫長周期，尤其是在2011年~2014年期間幾乎陷于停頓，這樣的開發(fā)節(jié)奏依然緩慢。

2019年末，廣州合生湖山國際項目所剩開發(fā)面積達(dá)到了81.2萬平方米，相當(dāng)于過去十年間，該項目的開發(fā)竣工比例還不到36%。而廣州合生湖山國際項目的后續(xù)開發(fā)建設(shè)，合生創(chuàng)展也安排到至少2023年以后。

在合生創(chuàng)展名下的土地儲備里，廣州合生湖山國際項目并非孤例。據(jù)《中國經(jīng)營報》記者逐一梳理統(tǒng)計，在廣州，包括駿景花園、逸景翠園、華南新城、珠江帝景、帝景山莊、君景灣、前進(jìn)路地塊等眾多地產(chǎn)項目在內(nèi)，至少早在十年前已納入上市公司的土地儲備，但時至今日，這些項目仍有大部分面積尚待開發(fā)銷售。

其中，今年上半年，廣州合生珠江帝景項目繼續(xù)實現(xiàn)合約銷售額約3.2億元，這個位于城市地標(biāo)建筑廣州塔旁邊的住宅項目，更是開發(fā)銷售了逾十年之久。

2010年末時，廣州合生珠江帝景所剩開發(fā)面積76.5萬平方米，而到2019年底，該項目所剩開發(fā)面積仍然達(dá)到了53.3萬平方米，相當(dāng)于近十年來，廣州合生珠江帝景的開發(fā)竣工比例僅為30%。

合生創(chuàng)展囤地開發(fā)的模式，綿延逾十年之后，甚至?xí)硪庀氩坏降慕Y(jié)果。

其中逸景翠園、帝景山莊項目，它們在2010年末所剩開發(fā)面積分別只有6.9萬平方米、9.8萬平方米，過去近十年里，這兩個項目各自開發(fā)竣工了近4萬平方米后，然而截至2019年底，逸景翠園、帝景山莊項目所剩開發(fā)面積不減反增，分別增加至15.9萬平方米、31.9萬平方米。

合生創(chuàng)展方面沒有解釋逸景翠園、帝景山莊項目在十年后所剩開發(fā)面積不降反升的原因，亦沒有披露這兩個土儲項目是否在2019年進(jìn)行了規(guī)劃方案的變更調(diào)整。

據(jù)記者了解，目前國土及住建等監(jiān)管部門針對房地產(chǎn)企業(yè)閑置土地、炒地和捂盤惜售等問題均有明令限制，但是對于不少房地產(chǎn)項目拉長開發(fā)周期、延緩開發(fā)節(jié)奏的操作方式，實際上則難以定性查處。

加大杠桿二級市場炒股

截至2020年6月底，合生創(chuàng)展合計持有的港股、美股、A股上市證券的市場價值高達(dá)134.4億港元，而年初則僅為6.9億港元左右。

合生創(chuàng)展在囤地開發(fā)的同時，從今年開始，為了增厚上市公司的盈利，它開始將大把資金投向二級市場，依靠炒股賺取快錢。

2020年上半年，合生創(chuàng)展錄得營業(yè)收入107.4億港元，比上年同期增長了35億港元。合生創(chuàng)展在當(dāng)期新增了一項“股權(quán)投資收入”，達(dá)到了28.4億港元，而上一年則為零。

當(dāng)期，合生創(chuàng)展實現(xiàn)經(jīng)營利潤71.6億港元，比上年同期的44億港元增加了接近28億港元。合生創(chuàng)展新增的股權(quán)投資為上市公司貢獻(xiàn)了最多的經(jīng)營利潤，達(dá)到了28.4億港元，而同期地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)所貢獻(xiàn)的經(jīng)營利潤為27億港元。

合生創(chuàng)展在今年上半年由股權(quán)投資產(chǎn)生的經(jīng)營利潤，實際上為賬面收益。合生創(chuàng)展當(dāng)期在二級市場買入并持有大筆股票，上市公司以公允值方式計量這些股票，據(jù)此形成的賬面浮盈確認(rèn)為投資收益。

截至2020年6月底，合生創(chuàng)展合計持有的港股、美股、A股上市證券的市場價值高達(dá)134.4億港元，而年初則僅為6.9億港元左右。

今年11月中旬，合生創(chuàng)展方面披露了自2019年底以來，上市公司陸續(xù)從二級市場買入并持有這些股票的情況，其投資標(biāo)的主要包括SeaLimited、平安健康、平安保險、匯豐控股、中國移動、小米等上市證券。

據(jù)記者統(tǒng)計，合生創(chuàng)展從2019年12月中旬至2020年6月底陸續(xù)買入了這些股票，其累計投入的現(xiàn)金代價為64.2億港元。

另據(jù)記者了解，合生創(chuàng)展之所以能夠?qū)⒋蟀奄Y金投向二級市場，與之對應(yīng)的，是因為它在今年上半年選擇了進(jìn)一步加大杠桿。而同期，受市場行情及監(jiān)管要求，大部分地產(chǎn)商則早已進(jìn)入了降杠桿周期。

今年上半年，合生創(chuàng)展償還了大約193億港元有息債務(wù)后，該公司又繼續(xù)新增獲取了接近513億港元有息債務(wù)，這使得上市公司當(dāng)期通過融資活動補充了320億港元現(xiàn)金，而上年同期僅為55億港元。

與此同時，盡管合生創(chuàng)展在今年上半年的銷售業(yè)績錄得了大幅增長，但反映在現(xiàn)金流上，它由經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金卻是凈流出近300億港元。

到2020年6月底，合生創(chuàng)展持有的現(xiàn)金資源為172億港元，比年初的141億港元有所增加。但上市公司的有息債務(wù)規(guī)模也在今年上半年急劇增加，從年初的668億港元增至905億港元，增幅超過了35%。

其中，合生創(chuàng)展將于一年內(nèi)到期的有息債務(wù)約為188.6億港元，其持有的172億港元現(xiàn)金資源難以覆蓋，現(xiàn)金短債比為0.91。

此外，合生創(chuàng)展的凈負(fù)債率(有息債務(wù)扣減現(xiàn)金資源后與凈資產(chǎn)的比率)也從年初的70%上升至94%，增加了24個百分點。

根據(jù)監(jiān)管部門針對房地產(chǎn)企業(yè)融資的最新政策，現(xiàn)金短債比、凈負(fù)債率都將是重點關(guān)注的杠桿指標(biāo)。

截至今年上半年，合生創(chuàng)展至少在現(xiàn)金短債比(若不含受限制現(xiàn)金則更低于0.91)這一杠桿指標(biāo)上，已觸及最新的房地產(chǎn)企業(yè)融資監(jiān)管紅線，而其剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率、凈負(fù)債率也接近觸線，這也意味著合生創(chuàng)展后續(xù)債務(wù)融資將受到監(jiān)管限制。

記者為此向合生創(chuàng)展方面進(jìn)一步了解其囤地開發(fā)、加杠桿炒股的原因，以及這種另類的經(jīng)營模式能否持續(xù)，該公司未予置評。