- 央行意外“降息”！什么信號？A股將如何演繹？
- 2022年08月16日 來源：中國經(jīng)濟網(wǎng)
提要：如果企業(yè)的中長期貸款明顯增多，說明對經(jīng)濟預(yù)期良好，投資生產(chǎn)的積極性較高，是一個經(jīng)濟向好的信號。但如果社融和信貸高增是源于短期貸款、票據(jù)融資等分項，則并沒有太大參考意義，因為這類分項通常期限較短，與企業(yè)部門資本開支所需要的中長期資金不匹配，很難推動實體經(jīng)濟出現(xiàn)持續(xù)性的擴張。
這幾天來，市場似乎重磅消息頻頻。
上周五收盤后，央媽發(fā)布了7月金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)報告，引發(fā)了周末的熱議。
數(shù)據(jù)顯示，7月份社會融資規(guī)模增量為7561億元，比上年同期少3191億元；7月份人民幣貸款增加6790億元，同比少增4042億元。但同時，7月末廣義貨幣(M2)余額257.81萬億元，同比增長12%。
(來源：中國經(jīng)濟時報)
沒想到，時隔半年之后，今日央媽又超預(yù)期下調(diào)政策利率——縮量降價續(xù)作“麻辣粉”，給市場發(fā)了個“紅包”。
(來源：人民銀行官網(wǎng))
由于LPR是在MLF利率基礎(chǔ)上加點形成，接下來可以重點觀察下周一(22日)的5年期LPR是否會跟隨政策利率下降。
一邊是7月份新增信貸、社融規(guī)模增量數(shù)據(jù)不及市場預(yù)期，另一邊是政策利率迎來超預(yù)期調(diào)降，會對市場帶來哪些影響？下半月的A股投資怎么看？
接著看，帶你好好捋一捋。
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什么是社融？
每個月的金融數(shù)據(jù)都是由央行在次月的10-15日之間發(fā)布的，主要包括兩部分：一是體現(xiàn)實體融資需求的社會融資規(guī)模(簡稱“社融”)與信貸規(guī)模；二是代表實體經(jīng)濟流動性的貨幣供應(yīng)量，M0、M1和M2。
通俗地說，社融就是指一段時間內(nèi)，實體經(jīng)濟(境內(nèi)的非金融企業(yè)和住戶)從整個金融體系獲得的資金，主要可以分為四個大類、十多個分項。
圖：社融主要構(gòu)成
社融備受市場關(guān)注的原因在于：
其一，社融反映的是實體經(jīng)濟對于融資的需求，任何生產(chǎn)經(jīng)營活動都離不開資金的支持；
其二，社融通常被視為GDP的先行指標(biāo)，可以預(yù)測接下來的經(jīng)濟走勢；
其三，社融是股票市場最為關(guān)鍵的資金面，社融同比增長與股票市場的估值之間的正相關(guān)關(guān)系非常明顯。(來源：國元證券)
對于社融，央行會分別公布存量和增量(當(dāng)月新增規(guī)模)這兩個口徑的數(shù)據(jù)，從分析的角度來看，主要觀察：①社融增量的絕對值、②社融存量的同比增速、③社融結(jié)構(gòu)的變化。
由于社融的月度增量容易受到銀行信貸投放進度的影響，比如年初開門紅高增、季度末為了考核沖量和年底額度不足等，因此存在季節(jié)性的較高波動，所以社融增量不看同比，主要看絕對規(guī)模的變化，分析實際值與市場預(yù)期的差異，與前期進行對比。而社融存量的同比增速相對來說更具參考性。
此外，關(guān)注結(jié)構(gòu)的變化也很重要，可以重點觀察作為社融重要支柱的人民幣貸款。
舉個例子，如果企業(yè)的中長期貸款明顯增多，說明對經(jīng)濟預(yù)期良好，投資生產(chǎn)的積極性較高，是一個經(jīng)濟向好的信號。但如果社融和信貸高增是源于短期貸款、票據(jù)融資等分項，則并沒有太大參考意義，因為這類分項通常期限較短，與企業(yè)部門資本開支所需要的中長期資金不匹配，很難推動實體經(jīng)濟出現(xiàn)持續(xù)性的擴張。
圖：人民幣貸款構(gòu)成
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7月社融數(shù)據(jù)為何不及預(yù)期？
從歷史情況來看，7月屬于三季度伊始，信貸沖量的規(guī)模有所下降，因此新增社融一般處于階段性低點，算是“淡季”。但本次數(shù)據(jù)明顯弱于季節(jié)性表現(xiàn)，而且低于市場預(yù)期。東北證券認為，主要原因在于：
1)在財政發(fā)力前置的要求下，今年新增的地方政府專項債額度在6月基本發(fā)完，政府債對社融的支撐明顯減弱；
2)5月底央行窗口指導(dǎo)后，二季度末商業(yè)銀行的大幅放貸一定程度透支了7月需求；
3)7月疫情再起，對預(yù)期仍有擾動，居民企業(yè)加杠桿情緒回落；
4)停貸事件后，期房購買信心受損，房地產(chǎn)低景氣度拖累居民端杠桿。
背后的含義有兩點：第一，目前實體經(jīng)濟的信心仍然偏弱；第二，我國經(jīng)濟恢復(fù)基礎(chǔ)尚需進一步鞏固。
當(dāng)前國內(nèi)疫情仍有反復(fù)，預(yù)計短期國內(nèi)經(jīng)濟仍會受到疫情抑制，但是對未來幾個月的經(jīng)濟形勢不宜悲觀。因為7月的經(jīng)濟迎來三個階段性擾動，地產(chǎn)預(yù)期走弱、局部疫情擴散、高溫影響，使得主要經(jīng)濟金融指標(biāo)不及預(yù)期。
但是，7月底層的經(jīng)濟邏輯并未受到破壞，因為出口持續(xù)高景氣，基建投資偏積極。而三季度是我國穩(wěn)增長政策落地見效的關(guān)鍵時間段，穩(wěn)增長政策的發(fā)力有望對我國經(jīng)濟構(gòu)成支撐。因此，7月的金融數(shù)據(jù)并不會改變下半年繼續(xù)復(fù)蘇的基調(diào)。
不過，目前的問題在于，金融體系層面并不缺錢。金融同業(yè)利率維持極低水平，繼今年4月廣義貨幣M2同比增速首次超過社融增速，7月 M2同比增速再創(chuàng)今年以來新高。似乎資金主要淤積在金融市場，沒有通暢地流向?qū)嶓w。
而需求方面，作為社融主要支柱的人民幣貸款同比少增4303億元，其中居民貸款同比少增2842億元，成為社融的主要拖累分項。
由此可見，當(dāng)前居民與企業(yè)的信心依然偏弱，預(yù)期修復(fù)基礎(chǔ)仍需鞏固。對居民而言，主要矛盾或許在地產(chǎn)鏈。
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社融數(shù)據(jù)不及預(yù)期如何影響市場？
那么，經(jīng)濟復(fù)蘇受到階段性擾動，實體經(jīng)濟的需求也有待提振，是否意味股市的表現(xiàn)也會比較悲觀呢？
答案是：并非如此。
首先，股市交易的是預(yù)期，而市場對于對7月偏冷的實體融資需求已有預(yù)期，并且給出了相應(yīng)的定價。
正是這個原因，整個7月A股市場都是以震蕩調(diào)整為主，因此社融數(shù)據(jù)的公布大概率不會給資本市場帶來明顯沖擊。
事實上，今年作為政策大年，社融數(shù)據(jù)一致在“高于預(yù)期”和“低于預(yù)期”中反復(fù)拉扯。比如說1月、3月、6月社融大超預(yù)期，但未對后一個月市場表現(xiàn)形成有力支撐；而4月在社融不及預(yù)期的情況下，5月反而迎來大幅反彈。主要原因在于，市場已經(jīng)充分消化了現(xiàn)實，開始交易對于未來的預(yù)期。
其次，正是因為實體經(jīng)濟的需求偏弱，增大了下半年經(jīng)濟“爭取最好結(jié)果”的壓力，反而可能會使得政策力度進一步加大，導(dǎo)致后續(xù)社融回暖的可能性提升，而且流動性寬松的格局有望延續(xù)。
以今天為例，MLF如期縮量操作，但是央行分別下調(diào)OMO利率和MLF利率10BP，在海外央行紛紛加息、國內(nèi)通脹有所抬升的情況下，其實是明顯超出市場預(yù)期的。而且下周一即將發(fā)布的5年期LPR利率可能跟隨下調(diào)，有望進一步刺激居民和企業(yè)的信貸需求，政策托底經(jīng)濟預(yù)期的意圖明顯。
上文中也提到過，當(dāng)下居民信貸快速收縮，與地產(chǎn)需求明顯相關(guān)。因此，修復(fù)居民預(yù)期，修復(fù)地產(chǎn)需求過快收縮，或許是未來地產(chǎn)的調(diào)控方向，預(yù)計后續(xù)房地產(chǎn)政策仍將在因城施策框架下明顯發(fā)力。
招商證券認為，接下來進入重要的觀察期，關(guān)注后續(xù)基建、制造業(yè)投資和保交樓帶來融資需求增速回升的可能，而8月社融好于預(yù)期的概率較大。
一方面，今年以來社融本就呈現(xiàn)一個月高一個月低的特點；另一方面，在歷史上重要會議召開的年份，一到下半年，中長期社融增速都出現(xiàn)了明顯的回升，這可能與“以優(yōu)異的成績迎接重要會議召開”目標(biāo)有關(guān)。
(來源：招商證券)
4下階段A股如何操作？
事實上，對于下階段A股的走勢并不需要過于擔(dān)憂。
東北證券表示，歷史上曾出現(xiàn)過多次類似于當(dāng)下“盈利偏弱+流動性寬松”的市場格局，外部沖擊、增量政策和是否超跌是影響該階段市場走勢的核心因素。
復(fù)盤過去5次類似情形后30個交易日內(nèi)市場趨勢變化，發(fā)現(xiàn)除2014年初持續(xù)偏弱外(彼時經(jīng)歷了人民幣匯率暴跌)，其余時期市場趨勢普遍偏震蕩，且風(fēng)險有限。
國海策略認為，降息之后，基本面出現(xiàn)超預(yù)期上行或者下行的概率都不大，因此后續(xù)市場將呈現(xiàn)指數(shù)穩(wěn)、結(jié)構(gòu)性行情突出的特點，小盤優(yōu)于大盤、而成長優(yōu)于價值。
目前來看，A股盈利處于觸底回升階段，大宗商品價格跌幅趨緩，剩余流動性達到年內(nèi)高位，風(fēng)險偏好底部反彈。
我們對下半年三因素的判斷依然是：盈利上行、剩余流動性沖高回落、風(fēng)險偏好平穩(wěn)修復(fù)，而這一組合“對應(yīng)的是”大勢震蕩“以及”成長風(fēng)格占優(yōu)。
當(dāng)然，目前成長風(fēng)格投資的矛盾點在于“交易擁擠”和部分板塊“估值較高”，預(yù)計接下來成長風(fēng)格的超額收益可能收斂，將從β行情到轉(zhuǎn)向成分化的結(jié)構(gòu)性行情，隨著板塊的輪動加速，操作難度也會加大。
基于當(dāng)前的估值，結(jié)合未來兩年的預(yù)期盈利符合增速，對新能源車、半導(dǎo)體及設(shè)備、光伏、軍工、白酒、CXO和汽車零部件等主要成長方向進行分析可知，目前的長期年化回報率均處在8%附近或以上的位置，估值收縮壓力不大，性價比方面的區(qū)別尚不明顯。
但是，以下幾條線索值得注意：
1)汽車零部件的長期回報率快速收縮，已與白酒接近；
2)新能源車當(dāng)前的性價比處于主要成長方向的最高位；
3)CXO為代表的醫(yī)藥方向處于長期回報率近年來的最高位。
結(jié)合上述分析，我們的結(jié)論是：成長風(fēng)格是主線的地位不變，但短期風(fēng)格具有均衡化壓力。
從操作的角度來看，可以考慮繼續(xù)堅持超配高景氣成長賽道，但是考慮到估值分化的變化，暫時將汽車相關(guān)行業(yè)調(diào)出短期推薦，成長方向排序為：新能源車、半導(dǎo)體設(shè)備、軍工、光伏。
對于短期風(fēng)格均衡化、降低波動的應(yīng)對，建議配置具有一定價格修復(fù)動能的周期風(fēng)格和景氣較好的穩(wěn)定成長方向：煤炭、化工、白酒、醫(yī)藥。
今天先說到這里，祝大家投資理財順利~
