“變化”無疑是思考樂教育在2020年的關鍵詞。新冠疫情肆虐之下，作為以線下教育為核心業務的教育機構，思考樂被迫上線，調整擴張節奏。整個2020年，思考樂教育營業收入同比增長5.29%、凈利潤同比下滑48.37%。

市場表現方面，思考樂教育股價在2020年10月份之前穩步上升，沒有絲毫顯示出疫情的不利影響。從2020年1月到10月，思考樂股價的區間漲幅高達120%。10月份之后股價則逐步下滑，公司于2021年1月15日(周五)收盤發布盈利警告后，1月18日(周一)大跌34.49%。據統計，截止到4初，思考樂教育股價已經由去年10月份的高點下跌超過60%。

股價的大幅波動與思考樂業績下滑、擴張節奏調整、整體表現與投資者預期存在差異有關。

凈利下滑48.37%

思考樂教育成立于2012年，2019年6月在香港聯合交易所主板上市。主要品牌分為升學、樂學等。升學品牌是指學業備考課程，為學生備考包括初中入學考試、中考、高考。樂學品牌是指初階小學素質教育課程，為小學一年級到三年級的學生提供數學、語文、表演藝術、繪畫等興趣課程。

2016年到2020年，學業備考課程業務收入占總收入的比重均在95%以上，是思考樂教育的核心業務。

財務數據顯示，2020年思考樂教育營業收入同比增長5.29%至7.49億元，上年同期為7.11億元；毛利潤同比下滑14.28%至2.61億元，上年同期為3.04億元；凈利潤同比下滑48.37%至0.49億元，上年同期為0.95億元；經調整凈利潤的同比降幅為28.9%，經調整凈利潤為剔除購股權福利開支、租賃準則影響、上市開支后的凈利潤。

盈利能力方面，思考樂教育毛利率由上年的42.7%下降至34.8%；凈利率由上年的13.3%下降至6.5%；凈資產收益率由上年的28.35%下降至8.97%。

凈利潤下滑與費用開支不降反升有關。銷售費用、行政開支、研發費用、財務費用同比增幅分別為7.60%、15.20%、25.97%和52.9%。

思考樂教育表示，費用的增加主要是學習中心網絡的擴張、增加研發人員數量、租賃負債利息開支增加所致。

平均學費和學生人次此消彼長

報告期內，思考樂教育選擇了繼續逆勢擴張，增加學習中心數量。不過學習中心數量的提升雖然帶來了輔導課時和學生人次的增加，但擴張同時進行的折扣活動也使得平均學費出現下滑。此消彼長之下，導致收入規模沒有大幅增長。

財報披露，公司學習中心數量由上年的100家增加至152家，同比增長52%。輔導課時由上年的864.2萬時增長至1019.85萬時，同比增長18.0 %；入讀學生人次由上年的29.6萬人增長至33.47萬人，同比增長13.0 %。

常規課程每個輔導課時平均學費則由上年的82.3元減少到73.5元。

思考樂表示，為了減少疫情不利影響及擴大學生基礎，公司在本年度向學生提供特別折扣和其他優惠安排。此外，由于2019年和2020年新開設的學生中心在2020年仍處于增長階段，收益相對有限，直接經營成本仍維持在較高水平，導致毛利減少。

值得注意的是，思考樂教育2020年暑假開始進入廣州市場，2020年公司在廣州開設了第9家學習中心，營收達到1800萬。另一方面，競爭對手卓越教育2020年在深圳新設9家學習中心。也就是說，起家于深圳的思考樂教育和起家于廣州的卓越教育在互探基本盤。

下一步，卓越教育在深圳市場提出“663計劃”，即未來三年每年能有60%的增長，三年后校區達到60間，營收達到3億元。可以看到，大灣區內同業競爭已然加劇。

成長預期差致估值大降

思考樂教育近年來備受資本市場“寵愛”。從上市首日到2020年10月份，區間累計漲幅超過500%。究其原因，主要是思考樂教育歷史業績表現出的高成長性和未來省外擴張預期下的美好愿景，但2020年上下半年的預期差異導致了公司估值水平大降。

從業績來看，2020年上半年思考樂教育雖然受到疫情影響，但業績仍保持增長。中報顯示，營業收入同比增長10.20%至3.26億元，凈利潤同比增長38.39%至0.46億元。

除此之外，思考樂教育在2020年10月份公司成立12周年的慶祝活動中，官宣了野心勃勃的“550戰略計劃”，即5年、在超過50座城市中、建設超過500所分校、實現營收目標50億元。

在疫情影響不大的判斷之下疊加高戰略目標的發布，思考樂估值水平逐漸走高，最高PE倍數超過110倍。不過此后，思考樂教育股價則進入下降通道，到了盈利警告發布后首個交易日，單日暴跌達34.49%。據統計，截止到4初，思考樂教育股價已經由去年10月份的高點下跌超過60%。

另一方面，公司擴張計劃出現調整。管理層在業績會披露，本來是計劃開50個城市，但公司現在的戰略轉向內需，把現有城市做大，所以現在的目標是30個城市。