即便是早已躋身營收百億俱樂部，但浙江海正藥業股份有限公司（下稱“海正藥業”）仍無法逃脫被ST的風險。

2018年財報顯示，其歸母凈利潤與扣非凈利潤分別虧損4.92億元、6.12億元。在業績頹勢之下，海正藥業近期公開掛牌出售旗下閑置房產。

相似的劇情總是接連上演。2016年，在公司歸母凈利潤出現同比769%的下滑后，海正藥業通過壓縮費用、提升非經常性損益，次年實現了0.14億元凈利潤，而扣非凈利潤依然為負值。投資者似乎已見怪不怪，但讓人不解的是，躺在公司營收賬簿上的百億元究竟去哪了？

去年凈利潤因何暴跌？

隨著出口產品受到歐盟警示禁入、明星產品出現供應問題等一系列變故出現，海正藥業的業績也陷入泥淖中。公司近期發布的年報顯示，2018年公司實現營收101.87億元，同比下滑3.63%，歸母凈利潤-4.92 億元，同比下滑3730.15%，扣非凈利潤為-6.12 億元，創上市以來新低。

對于凈利潤大幅下滑的原因，海正藥業的解釋為，“原料藥銷售毛利同比下降；部分研發資本化項目確認中止或暫停開發；停止個別與市場需求不符的生產線后續建設，計提相關長期資產的減值準備；貨款利息大幅增加，以及本期無輝瑞補償款收入。”

海正藥業的真實業績情況或許比年報所呈現的更為慘淡。以研發費用為例，2018年這項支出為10.34億元，研發資本化比例較高，為51.4%。資本化意味著這部分研發投入將被計做成本費用，并會在未來若干時間內攤銷。

不同于其他藥企取得新藥證書，或是生產批件才開始資本化，海正藥業在臨床試驗和樣品生產申報階段，就對滿足條件的項目進行明細核算，提前將被資本化的金額放入“開發支出”科目中，在一定時間內免去了折舊攤銷，若按正常的研發費用化程序進行，海正藥業可能因連年虧損被“戴帽”。

空有營收賣房自救

面對公司業績不斷下滑，公司決定賣房自救。5月16日，海正藥業發布公告，公司掛牌轉讓多套公寓，轉讓價款預定共計1526.1萬元。此前的3月28日，海正藥業曾發布《關于處置部分房產的公告》稱，為盤活閑置資產，擬將名下多處房產掛牌出售，標價不低于9226.16萬元，若全部房產如按照不低于評估價值出售完后，海正藥業預計可確認歸母凈利潤約為4500萬元

除了扭虧的考慮以外，出售房產還能緩解海正藥業的負債壓力。年報顯示，2018年公司流動負債為95.57億元，但流動資產遠低于這一數字，僅為60.88億元。海正藥業首次出現流動負債超過流動資產是在2016年，彼時的差額僅為1.2億元，2017年拉大到了11.4億元，到了2018年差距已經高達近35億元。

與此同時，代表償債能力的流動比率與速動比率常年低于正常值，2018年年報中分別為0.64與0.43，在行業中位居倒數，同時其負債率在逐年遞增，2018年已達66.24%。

不過，海正藥業的處境似乎與其營收水平不搭。2014年至2018年，公司營收分別為100.97億元、87.67億元、97.33億元、105.72億元、101.87億元，作為百億俱樂部的成員，海正藥業市值為97億元，而恒瑞醫藥市值已達2738億元（截至5月29日收盤），而后者營業收入在2016年時才突破百億元。

多年來，為何空有營收，卻看不見利潤，海正藥業的凈利潤究竟去了哪里？東北證券在研報中指出，公司銷售費用、管理費用和財務費用增長較快，侵蝕了大部分利潤。年報顯示，2018年銷售費用為25.1億元，同比上升57.2%。對此，公司解釋為“主要是由于兩票制全面推行，制劑銷售業務收入增加，相應的銷售推廣費用增加”。

同期，公司管理費用為7.3億元，同比上升17.8%；財務費用為4.1億元，同比上升31.2%，研發投入相比2017年同期增長22.5%達到10.3億元，僅上述四項加起來便達到46.8億元。

若進一步追溯，則是公司運營效率的降低。記者梳理發現，海正藥業2010年以來的總資產周轉率和存貨周轉率緩慢下降，而存貨周轉天數呈上升趨勢，從2010年的69天逐漸升高至2018年的123.33天。

從2019年開始，效率低下的問題似乎得到了一定的緩解。海正藥業相關負責人告訴記者：“公司2019年預算已基本定型，已配套相應的財務管理制度，即以月為單位進行系統的預算追蹤管控，更新完善各項費用支出管理辦法，嚴格資金管理制度等。”

而對于負債問題，公司表示，隨著項目的梳理和一些在建工程的叫停，固定資產投資會“收窄”；在資產的處置以后，回籠資金將增多；銷售的提升將帶動經營性現金流好轉，公司資產負債結構可能在三季度或者四季度會出現明顯的改善，目前相關工作正在有條不紊地推進。

2019年一季報顯示，海正藥業歸母凈利潤為3173.14萬元，較上年同期增194.06%；營業收入為27.98億元，較上年同期減0.86%。